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　　新浪科技讯 北京时间11月19日晚间消息，天灏资本今天发布研究报告，维持对当当网(8.9, -0.02, -0.22%)(NYSE:DANG)股票的“持有”评级。

　　以下为报告全文：

　　当当网第三季度业绩好坏参半，营收表现疲软，但利润好于预期。我们认为，这体现了该公司的市场业务战略。这一战略的执行推动了利润率的提升，同时也提升了当当网平台对商户的吸引力。即使我们认为，当当网将到2014年下半年才能实现盈利，但我们也认为，如果市场竞争环境没有恶化，那么该公司目前正执行正确的战略，并处于实现盈利的道路上。我们维持对当当网股票的“持有”评级，该公司股价目前处于合理水平。

　　- 向市场业务的迅速转移带来了更好的利润率

　　过去3年，当当网市场业务的总交易额(GMV)增长速度超过除图书以外的自营业务。第三季度，当当网不包括图书业务的的总交易额同比增长88%，而市场业务和自营业务的总交易额分别同比增长184%和6.1%。第三季度，当当网采取了更有力的措施，推动某些低利润率日用品销售从自营业务向市场业务转移。我们认为，这样的变化有利于利润率。我们预计，市场业务的总交易额将占当当网2015年总交易额的84%，高于2014年的78%，2013年的66%，以及2012年的44%。我们同时预计，当当网2015年的运营利润率将为2.2%，高于2014年的-1%，2013年的-4.2%，以及2012年的-9.4%。

　　- 通过改进运营效率及吸引更多商户，推动市场业务的加速增长

　　当当网正专注于使服务和运营更有效率，从而吸引更多商户，进一步加速市场业务的增长。当当网已做出许多调整，例如加强仓库运营，升级仓库管理和质量控制系统。因此：1)第三季度当当网的每订单交付费用降低至11.2元人民币，低于第二季度的11.9元人民币，而交付费用占营收的比例则从第二季度的12.0%下降至第三季度的11.7%。2)库存周转天数从第二季度的104天下降至101天。3)当当网改进了个性化推荐系统和用户评价功能，这将有助于转化率。4)当当网向商户提供了即时通信工具，帮助商户向消费者提供实时服务。未来，当当网很可能继续推进这样的措施。

　　- 第四季度营收增长将继续

　　当当网预告称，第四季度净营收将约为19.378亿元人民币，约合3.166亿美元，同比增长20%，环比增长27%。该公司同时预计，市场业务的总交易额将同比增长150%。在“双11”销售活动中，当当网给出了稳定的表现，销售量实现翻番，而运营和交付也表现良好。

　　- 第三季度业绩符合更新的预告

　　在财报发布前，当当网曾给出更新的预告，将营收预期下调至2.484亿至2.500亿美元。第三季度，当当网总净营收为2.493亿美元，符合更新的预告。净亏损为460万美元，为总净营收的-1.8%。而2012年第三季度的净亏损为1920万美元，占总净营收的-7.8%。2013年第二季度的净亏损为1040万美元，为总净营收的-4.3%。

　　- 调整预期

　　根据第三季度财报，我们调整对当当网的未来业绩预期。我们将第四季度总营收预期从2.84亿美元上调至3.13亿美元，将每股ADS股份亏损预期从0.04美元上调至0.11美元。我们将2013年全年营收预期从9.93亿美元上调至10.243亿美元，将每股ADS股份亏损预期从0.37美元上调至0.44美元。我们将2014年全年营收预期从11.144亿美元上调至12.190亿美元，将每股ADS股份亏损预期从0.02美元上调至0.05美元。我们给出2015年业绩预期，预计全年营收为14.325亿美元，每股收益为0.39美元。

　　- 估值

　　由于当当网的战略转型以及竞争环境的不确定性，我们将持观望态度，并期待运营利润改进的更明确信号。根据我们的2015年每股收益预期0.39美元，当当网股价当前的2015年前瞻市盈率为24.1倍。我们认为这一估值是合理的，因此维持“持有”评级。

　　- 风险

　　1)从纯零售商向市场运营商，从图书零售商向日用品零售商转型过程中可能出现的扩张和执行风险；2)激烈的竞争，持续的价格压力；3)持续的亏本运营将给现金流带来压力；4)从PC向移动转型可能给流量带来挑战。(李丽)